摘要：科创企业是我国科技创新的主力军，是推进中国式现代化的重要市场主体。不同时期的科创企业融资需求不同，面临的金融抑制程度相异。造成我国科创金融抑制困境的成因主要有风险投资主体供给不足、商业银行科创金融积极性不高、投贷联动模式推行不力、科创金融风险补偿机制不健全等方面。针对这些问题，文章提出了优化我国科创金融生态体系的对策建议。

　　关键词：科创企业,科创金融,金融生态体系,直接融资

　　引言

　　党的***报告指出科技是第一生产力，创新是发展的第一动力。科创企业是我国科技创新的主力军，是推进中国式现代化的重要市场主体。目前，我国科创企业发展势头较好。截至2023年4月底，我国科创板上市企业数量达518家，总市值超过70 788亿元。截至2023年2月底，全国已经培育“专精特新”中小企业7万多家，其中“专精特新”小巨人企业达8 997家。但是，由于科创企业自身的一些特点与我国目前以间接融资为主的金融生态体系还存在一些不匹配之处，我国众多的中小型科创企业还存在较为严重的金融抑制问题。因此，分析科创金融抑制困境的成因，研究我国科创金融生态体系的优化对策，具有重要的现实意义。

　　一、科创企业融资需求特点及金融抑制问题

　　按照美国学者伊查克·爱迪斯所创立的企业生命周期理论，企业是一个有机体[1]。科创企业的生命周期可以划分为五个时期，即种子期、初创期、成长期、成熟期和衰退期。不同时期的科创企业所拥有的资源、资产不同，经营成果及成长速度不同，发展的侧重点及战略目标不同，从而企业的融资需求也不同[2]，具有的经营风险、财务风险也相异，从而面临的金融抑制程度也就不同。

　　种子期的创业者往往只有一项技术上的新发明、一个创意或者一项尚停留在实验室还未完全研发成功的科研项目。此时，创业者工作的侧重点在于新技术或新产品的开发测试及样品的研制。这一阶段由于没有成形的产品或服务模式，对市场前景的判断存在很大的不确定性，因而投资风险极高。这一阶段所需资金规模一般不多，融资目的主要是为了开发、测试及样品的研制，融资渠道主要依赖创业者家庭及亲友等内源途径和种子期投资人及投资机构等外源途径。这一时期，尽管所需资金少，但投资风险极高，市场涉足种子期投资的天使投资人数量不多，因而创业者一般成功获得外部资金支持的难度极大，所面临的金融抑制程度也比较高。

　　初创期的科创企业往往所需资金巨大，经营上往往只有成本，营收极少甚至没有，经营面临亏损的巨大压力，资金主要投向企业创建所需的生产场所、设备、材料及后续的研发、市场的开发推广等领域。由于这一阶段企业面临的市场不确定性仍然极高，因而投资风险仍然很高，融资渠道主要依赖权益融资或财政性资金支持，可供抵押或质押的资产或资源很少，银行信贷融资难度很大。这一时期，由于所需资金巨大，企业硬资产有限，经营流水几乎没有，财政资金支持有限，风投机构进入条件苛刻，因而初创期的科创企业所面临的资金缺口很大，所面临的金融抑制程度可以说很高。

　　当科创企业进入成长期时，企业的产品或服务已经得到市场的认可，企业的营收增速较高，市场占有率和覆盖率迅速提升，利润快速增长，企业现金入不敷出的情形得到根本扭转。但是，由于此时企业需要迅速抢占市场，仍然需要大量资金来进行扩大生产和进一步开拓市场，进一步提高市场占有率和覆盖率，仅仅依赖内源融资，资金缺口仍然较大。由于这一时期科创企业营收显著增加，产品或服务的市场前景开始明朗，面临的经营风险大大降低，因而企业的外源融资渠道大大增加，不仅可以信贷融资，还可引进新的风险投资人增加权益资本，并且资金融资成本也开始下降，因而，这一时期的科创企业面临的金融抑制程度大大缓解。

　　当科创企业进入成熟期时，融资已不再成为企业发展的难题，对外部资金的需求也不那么迫切，资金需求量一般也较为稳定，银行信贷较为容易，企业应当积极筹划上市融资。这一阶段企业发展重心在于维持市场占有率，加强研发创新。这一时期企业所面临的金融抑制程度非常低。

　　目前，我国科创金融抑制程度总体仍然偏高[3]。硅谷银行和浦发硅谷银行联合发布2020年度《中国科创企业展望》报告显示，2019年中国科创企业融资成功率仅为32%，而同期美国、英国、加拿大科创企业融资成功率分别为53%，49%，36%。

　　二、我国科创金融抑制困境成因分析

　　目前，我国金融生态体系仍然属于由商业银行主导的间接融资体系，这种金融体系给过去短缺经济情况下的经济发展提供了强大助力[4]。但是，这种金融体系却与创新驱动型经济发展的要求不相匹配，带来了较为严重的科创金融抑制困境。

　　（一）风险投资主体供给不足

　　科创企业自身特点决定风险投资是最优融资途径，政府引导基金、创业投资机构与天使投资人是我国当前主要风险投资主体。2002年成立的中关村创业投资引导基金是我国首支政府引导基金，随后，全国各地基于各种目的相继成立了多支政府引导基金。但是，很多政府引导基金的管理机构投资专业能力不足，投后管理能力不强。1986年批准成立的中国新技术创业投资公司是我国首家创业投资机构。近些年，我国政策性创投机构数量有所增长，但仍以引导母基金的模式为主，且内部激励约束机制不健全，而市场化创投机构数量偏少并在缩减，各个创投机构管理的基金规模有限，募集资金难度也在增大，对科创企业投资不足。中国证券投资基金业协会数据显示，截至2023年2月，创业投资基金300只，新备案规模92.85亿元，环比下降30.44%；新备案私募基金数量2 341只，环比下降19.11%。一部分风险投资机构对科创企业投资时，为了控制风险，往往附加许多不利条件，如对赌、担保、优先回购、明股实债等，增加了科创企业融资风险。法规允许进行股权投资的证券、信托、保险等持牌机构大多不涉足早期风险投资，使得种子期、初创期的科创项目更难以获得资金支持。对于科创企业有着一定信息优势的银行机构依照相关金融法规规定禁止参与风险投资。风险投资机构供给不足，使得科创金融需求得不到满足，必然严重影响创新驱动型经济发展。

　　（二）商业银行开展科创金融服务积极性不高

　　商业银行开展科创金融服务积极性不高，原因主要在于科创信贷盈利难。其原因在于：一是中小科创企业信贷风险高，业务标准化程度低。科创项目金融需求的个性化特征与商业银行标准化流程及产品难匹配，商业银行展业成本较高，无规模效益；二是科创金融风险定责难，定责标准模糊。商业银行内部控制要求责任链条明晰，可以追溯，但是科创活动金融需求的全链条特征要求多部门配合协调，但协调难度大，责任界定困难；三是部分科创项目金融服务要求及时性很高，这与传统审批程序不匹配，逐层核准上会批复耗时久；四是要求商业银行减费让利的政策和不断深化的利率市场化改革大大压缩了商业银行盈利空间。盈利难导致商业银行开展科创金融服务积极性不高，制约其发展的可持续性。

　　（三）投贷联动模式推行不力

　　2016年4月，中国银监会、科技部、中国人民银行联合发布《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》，开启投贷联动试点。自此，我国部分商业银行开始探索分享企业成长收益的实现模式和路径，如浦发硅谷银行、杭州银行等，模式主要有组建投资子公司（或筹备组）开始内部投贷联动和与外部创投机构投贷联动，其中外部投贷联动是主要模式[5]。目前，我国投贷联动模式只在试点区域、试点银行以及部分大中型银行中开展，覆盖面窄，投贷体量较小，商业银行分享收益有限。投贷联动业务开展不力的成因主要有：一是配套政策不健全。新修订的《商业银行法》明确规定商业银行不得对非银行金融机构和企业投资，从而商业银行组建投资子公司获批难度大，阻碍了商业银行内部投贷联动模式的开展。二是收益与风险的不匹配。科创企业的“轻资产、高风险、高成长”特征与商业银行贷款低风险偏好存在冲突，且知识产权质押融资风险大，存在确权风险、估值风险与处置风险。商业银行从投贷联动中得到的主要是较低的贷款利息收入，收益难以和承担的风险匹配。三是投贷机构之间缺少交流沟通的对接平台。没有投贷联动对接平台，商业银行、科创企业、创投机构之间就难以进行及时的信息交换、业务交流，必然降低了投贷联动效率。

　　（四）科创金融风险补偿机制不健全

　　从现实层面来看，为了鼓励创新创业，增强各类风投基金、商业银行、担保机构、保险机构涉足科创金融的积极性，很多地方建立了风险补偿基金机制。但是，实践中风险补偿基金落实仍然难度较大，可操作性有待进一步提高。各地风险补偿基金主要来源于财政收入，基金规模有限，而财政收入不足的中西部地区风险补偿额度较低，难以覆盖科创金融风险。当科创金融失败需要启动风险补偿时，希望得到补偿的投资机构、商业银行需要就具体操作细则与政府相关部门反复协商，需要出具证明损失发生的证明材料，如商业银行需要出具不良贷款核销凭证，而不良贷款核销在实践中面临追责与税前扣除难题，核销成本较高，致使风险补偿机制落实难。

　　三、大力发展直接融资，构建现代化的科创金融生态体系

　　当前，我国经济下行压力增大，必须加大科创支持力度。为此，需要继续深化金融供给侧结构性改革，进一步增加直接融资比重，提高金融和科创的融合深度，构建服务于科创企业不同生命周期阶段的现代化的科创金融生态体系。

　　（一）大力发展风险投资主体

　　科创金融的发展，需要大力发展我国风险投资业务，壮大风险投资主体。为此，需要丰富风险投资资金来源，完善风险投资退出渠道。可以充分发挥政府引导基金的引导作用和杠杆效用，可以激励大企业发展风险投资，可以适当降低科创版上市门槛，进一步完善多层次资本市场，可以激励并引导拥有风险投资背景的企业实行海外上市，可以进一步发展区域股权交易市场。目前，在经济复苏压力大、资本市场表现欠佳及许多投资机构存在募资困难的情况下，许多VC/PE退出渠道不畅，行业内存在不少的“僵尸基金”。中国证券投资基金业协会数据显示，截至2023年2月，中国存续PE总规模11.09万亿元，数量为3.11万只，近20年中国VC/PE累计实际退出仅有4万亿元左右，至少6万亿～7万亿元基金实际已沦为“僵尸基金”。IPO退出渠道，由于注册制改革，即使上市了，也可能破发，导致二级市场无法盈利退出。靠一级市场并购，转让给后端机构，由于二级市场的估值下调，后端机构接盘非常审慎。募资和退出困难，使得大批风投公司生存艰难，2023年3月发生的美国硅谷银行倒闭事件更是让创投行业雪上加霜。各地支持基金发展的政策门槛应适当降低，许多地方对创投的支持政策力度不足，基金很难达标。

　　（二）加强商业银行科创金融动力提升建设

　　基于现实，我国发展创新驱动型经济，还必须采取一系列促进商业银行支持科创企业发展的举措，增强商业银行开展科创金融的积极性、主动性。可以引导商业银行与北交所、全国股转公司、沪深证券交易所开展战略合作，在科创金融、客户挂牌与上市公司培育等方面进行合作。例如，北京银行成立了中关村小巨人创客中心，联动科创、银行、资本市场，并在上海、南京进行了复制推广，定位于行业“孵化器”+金融“加速器”，专注于科创金融；可以引导商业银行完善知识产权评估和风险评估体系，引导商业银行从技术先进性、稳定性、成熟度、市场化和商业化等维度对知识产权进行评估，鼓励商业银行开展知识产权质押融资、知识产权资产证券化等业务；可以进一步发展市场技术评估业务，借助第三方技术评估机构帮助商业银行提升估值的合理性、公允性；可以引导商业银行建立科技金融部门或专业网点，专门为科创项目提供资金和成套化金融服务，鼓励商业银行以银团方式牵头组织重大科创项目信贷服务；可以进一步加强社会信用体系建设，弱化商业银行对传统抵（质）押物的依赖。

　　（三）大力支持股债合作的投贷联动科创金融新模式

　　投贷联动模式兼具股债融资的优势，更好地做到风险和收益的匹配，因此，应当得到大力发展。为此，可以从政策改革入手促进内部投贷联动模式发展，如美国硅谷银行金融集团旗下的硅谷银行（尽管现已倒闭，但内部投贷联动模式仍然是值得借鉴的）和硅谷资本（股权投资子公司）就形成了内部投贷联动机制；可以探索设立科创银行，推进投贷联动，允许试点银行持有企业期权，鼓励银行通过“贷款+认股权”模式开展投贷联动业务；可以允许商业银行直接持有认股权并纳入金融衍生品进行管理。目前商业银行开展外部投贷联动往往由关联投资公司代为持有认股权，存在获取成长收益被动和合规风险；可以允许创投机构在一定条件下成为商业银行的融资服务对象，提高创投机构资金实力；可以建设投贷联动业务交易市场，进一步完善创投基金份额转让市场，进一步出台政策支持信贷资产证券化；可以建立专门的考核激励机制，提高商业银行开展投贷业务的积极性。

　　（四）充分利用财政政策工具支持科创金融风险补偿机制的建设

　　科创金融风险较高的特点决定了财政投入的必要性，需要利用财政政策工具支持科创金融风险补偿机制的建设。一是继续成立和支持政府引导基金。建议逐步将大量的科研项目资金、科技补助奖励资金、人才补贴资金转为科技投资引导基金，可以以母子基金模式通过市场化运作注资参与设立产业科创投资子基金，可以和商业银行合作以投贷联动模式开展科创金融支持。二是设立专门支持科技创新企业发展的政策性担保机构，建立批量化、标准化、线上化的政策性担保，拓宽政府风险补偿覆盖范围，建议取消科创企业政策性担保的赔付上限设置，对于科创金融给予财政直达企业贴息。三是设立科技型中小企业融资周转金或融资保险资金池，缓解科创贷款期限与还款周期不匹配问题。四是利用税收核销政策优待、利息补贴等方式引导和激励商业银行、天使基金、创投基金、风投基金、产业基金等金融机构加大对科创企业的融资。五是加大财政投入，提升区域性股权市场和区域性知识产权交易中心交易活跃度，提升知识产权价值评估便利度、公允度，促进知识产权在科创金融增信中的运用价值。

　　四、结语

　　只有引导更多的金融资源流入科创领域，才能助推科创企业发展。未来，我国需要进一步优化科创金融生态体系，大力发展风险投资市场主体，大力引导商业银行更加开放包容、更加专业、更加积极地对待科创金融，需要加大对股债合作的投贷联动科创金融新模式的支持力度，需要政府、金融机构、工商业主体合作共建科创金融担保体系，健全科创金融风险补偿机制。

　　参考文献：

　　[1]伊查克·爱迪思.企业生命周期[M].王玥，译.北京:中国人民大学出版社，2017.

　　[2]胡敏，王二响，马静.生命周期视角下科创企业授信业务发展研究[J].金融纵横，2021（3）:77-83.

　　[3]丁锋，毛靖.间接融资主导下金融如何支持科创企业[J].银行家，2022（3）:45-49.

　　[4]周家珍.商业银行开展投贷联动业务的模式特征、问题与建议[J].西南金融，2021（4）:63-74.

　　[5]曹巍，彭杰.最优投贷联动结构支持科创企业融资研究[J].金融经济，2022（2）:84-94.