摘要：注册制改革的核心目标是优化资源配置效率，通过强化市场约束机制和提升发行审核透明度，让资本市场更有效地服务实体经济，同时提升上市公司整体质量。恒立实业诉旭泰所深刻揭示了注册制改革背景下退市风险、审计责任与投资者保护三者之间的动态博弈。此案暴露了三大核心矛盾：第一，退市制度刚性化与上市公司“保壳”动机的冲突；第二，中小会计师事务所执业能力结构性失衡与高风险项目承接的矛盾；第三，投资者保护机制滞后与退市常态化的适配问题。基于以上矛盾，提出3个方面治理路径：一是上市公司需通过主业创新替代“保壳”策略；二是审计机构应建立“风险项目分级管控”机制；三是监管层需完善“退市储备金”等投资者救济制度。

　　关键词：恒立实业；退市危机；审计责任；注册制

　　0引言

　　随着注册制在我国资本市场的全面推行，退市制度作为资本市场健康发展的关键配套机制，其重要性日益凸显。据中国证监会数据，A股2023年和2024退市企业数量分别为45家和52家，截至2025年8月，2025年退市企业已有23家，2025年因造假退市的案例已超越2024年全年，监管层对市场中“害群之马”的出清力度正在加大。根据2024年中国证监会执法情况综述，依法从严查办证券期货违法案件739件，其中中介机构未勤勉尽责案件95件，连续3年增加，占案件总数的13%,其背后暴露出中介机构“看门人”职能系统性失守的严峻性。在这些案件中涉及的各类市场主体责任界定与博弈问题逐渐浮出水面，为深入研究上市公司、审计机构与投资者保护在面临退市风险时的责任关系、相互影响及对整个市场带来的警示提供了契机。研究将以恒立实业诉旭泰所事件为切入点，全面剖析相关问题，以期为资本市场的稳定发展和规范运作贡献智慧。

　　1文献综述

　　近年来，随着我国资本市场不断深化和完善，退市制度的实施成为维护市场秩序的重要举措，退市新规的实施对审计风险产生了显著影响，尤其是在审计收费、审计质量和审计风险识别方面。王跃堂等[1]研究发现新规通过增加审计风险和审计师声誉风险，促使审计师提高审计费用。徐欢欢[2]则通过对东方金钰公司的案例分析强调了审计风险识别的重要性。

　　同时，退市过程中中小投资者权益保护问题日益凸显。刘默涵[3]指出，在注册制背景下，中小投资者面临的信息不对称和风险承受能力不足等问题，使其在强制退市过程中更容易遭受损失。沈子华和杜娟[4]则提出了一系列具体的建议，旨在提高中小投资者在强制退市过程中的权益保护能力。

　　当前研究普遍指出，在退市新规背景下注册会计师面临更高的审计压力和风险，中小投资者权益保护问题凸显，但针对2024年退市新规发行后的退市典型案例进行综合剖析的研究较少，通过综合剖析恒立实业退市案件，以此提出对于不同市场主体警示和避免责任争议的相关建议。

　　2事件解析：从经营恶化到审计失败

　　恒立实业（股票代码：000622)作为一家1996年上市的老牌企业，近年来因主营业务（汽车零部件、贸易和投资）盈利能力薄弱，陷入持续亏损，2003—2024年三季度，该公司扣非净利润均为负，合计亏损金额达到7.11亿元。2023年度经审计的净利润为负且营业收入不足1亿元，被永拓会计师事务所出具保留意见审计报告，触发退市风险警示(∗ST)。2024年前三季度，公司营收虽同比增长18.31%至7 005.77万元，但归母净利润亏损扩大至1 621.49万元，显示其基本面未实质性改善。

　　2024年12月，恒立实业临时改聘深圳旭泰会计师事务所（以下简称“旭泰所”）。4月15日，旭泰所执行事务合伙人、签字会计师谭旭明向恒立实业发送恒立实业收入调整事项说明，主要调整涉及部分贸易性业务收入，净额法调整后的营业收入为1.96亿元。恒立实业不认可旭泰所上述意见，主张使用总额法对以上业务进行核算，双方出现重大分歧。恒立实业不接受旭泰所出具的将导致公司退市的审计报告，未能在4月30日法定期限内披露2024年年报及2025年一季报。

　　2025年5月6日，恒立实业披露《关于无法在法定期限内披露定期报告致股票可能被终止上市暨停牌的风险提示公告》。同日，两名核心高管（董事刘亚辉、副总裁张东华）辞职，公司被证监会立案调查。恒立实业遂起诉旭泰所索赔3 827.03万元，并要求4名自然人承担无限连带责任[1]。

　　2025年5月31日，恒立实业在微信公众号发布信息称，聘请深圳堂堂会计师事务所对2023年营收扣除问题重新出具核查报告，试图以此证明2023年扣除后营业收入未低于1亿元，避免触发退市风险警示。年报披露问题被立案不足一个月，恒立实业又因年报等信息披露文件的财务数据涉嫌虚假披露，于6月2日再次被中国证监会立案调查，7月16日被摘牌。

　　3退市危机下的三重矛盾：制度刚性、主体失衡与投资者困境

　　3.1退市制度刚性化与“保壳”动机的冲突

　　3.1.1退市制度刚性化与执行强化

　　恒立实业一个月内被证监所两度立案，凸显退市新规的“零容忍”态度。随着注册制的全面推行，退市制度也日益完善。2024年4月12日，新“国九条”中退市与风险警示规则的变化，体现了监管机构加大退市监管力度，加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局。中国证监会同期发布了《关于严格执行退市制度的意见》，明确坚决打击各种违法“保壳”“炒壳”行为，着力削减“壳”资源价值，畅通多元化退市渠道，退市常态化已成为资本市场发展的必然趋势。退市制度的完善，一方面有助于优化资源配置，提高上市公司质量；另一方面也有助于保护投资者权益，维护资本市场的健康稳定发展。监管部门不断提高退市标准，加大对财务造假、信息披露违规等行为的打击力度，使得上市公司面临的退市风险显著增加。

　　3.1.2恒立实业内控失效与“保壳”策略

　　2024年，恒立实业控股股东湘诚神州注入7 522万元资金缓解公司流动性。2024年8月，恒立实业拟收购锂想新能源100%股权，锂想新能源主要从事碳酸锂供应链业务，并已向制造业转型。恒立实业预计2024年度将其建设成年加工电池级碳酸锂能力不低于两万吨的生产型企业，以实现经营规模和盈利能力的提升，期望此次收购能够增加公司的营收和利润，对“保壳”起到积极作用。

　　实际上，恒立实业已连续3年在财报披露问题上“踩雷”。2023年4月，湖南证监局发出警示函，认定恒立实业存在收入会计核算方法错误、收入确认跨期等违规行为。受此影响，恒立实业对前期会计差错进行更正，导致2020年、2021年营业收入分别调减了3 733.59万元、751.28万元。面对退市压力，恒立实业放弃了对其业务十分熟悉的永拓所，选择低价审计机构的策略充满投机性，这种选择背后是公司试图通过审计意见“购买”保壳机会的明确意图。

　　5月28日恒立实业聘请深圳堂堂出具核查报告，将2023年营业收入从7 950万元更正为11 108万元，认为2023年度设备安装收入3 154.8万元属于公司主营业务产品收入，不应从主营业务中扣除，让公司2023年度扣非营业收入精准跨越财务指标退市门槛，报告未经交易所准许披露，由公司在公众号披露，而后也被删除，这实质是为公司退市危机提供技术性解决方案。

　　3.2中小所执业能力结构性失衡与高风险项目承接矛盾

　　3.2.1中小所执业能力的结构性桎梏

　　中小会计师事务所执业能力的结构性失衡已成为制约其审计质量提升的核心瓶颈。以旭泰会计师事务所为例，其业务规模与人力资源配置直接暴露了中小所的先天不足：根据Wind数据库披露，旭泰所仅3名证券资质注册会计师，2023年仅1家上市公司客户，审计收入147万元，直至2021年方首次承接A股上市公司审计业务。这种“微型化”特征导致其在承接复杂审计项目时面临双重约束：一是2024年旭泰所虽仅承接2家上市公司年报审计业务，但项目组配置已显捉襟见肘。在恒立实业审计项目中，现场审计团队5名成员均无注册会计师执业资格，审计程序执行严重依赖初级人员，导致实质性测试流于形式。二是专业能力断层：审计团队缺乏具备制造业审计经验的专项人才，对恒立实业贸易业务收入确认的核心争议（总额法与净额法的会计政策选择）未能实施有效专业判断，直接削弱了审计报告的可信度。

　　3.2.2高风险项目承接的“低价陷阱”

　　在退市新规压力下，高风险上市公司与中小所之间形成了危险的“双向选择”机制：

　　从客户角度看，恒立实业作为濒临退市企业，其审计需求具有“逆向筛选”特征。2024年公司支付旭泰所审计费用仅60万元，显著低于行业平均水平，恒立实业在2023年年报被永拓会计师事务所出具“保留意见”后，可能更倾向于选择一家收费相对较低、审计标准相对宽松的审计机构，以规避严格的审计意见。从事务所角度看，旭泰所为突破业务瓶颈，选择承接具有退市风险的“问题客户”。这种策略实质是“以审计质量换取市场准入”：一方面，低收费模式迫使事务所压缩审计投入（如减少函证程序、缩短现场审计时间）；另一方面，为维系客户关系，可能放松对重大错报风险的评估标准。

　　3.3投资者保护滞后与退市风险适配问题

　　3.3.1退市风险教育与警示不足

　　虽然ST/∗ST制度本身是风险警示，但在实践中，这类股票常因“壳价值”预期反而成为投机炒作的对象。市场长期存在对其“保壳成功”的预期，这种预期往往源于过往经验或市场传闻，而非基于公司实质性的基本面改善。公司及相关方有时未能有效澄清或充分揭示“保壳”失败的高风险，甚至可能有意无意地助长了这种预期，导致投资者基于错误信息做出决策。市场对退市风险的严肃性认识不足，风险警示未能有效转化为投资者的风险规避行为。

　　3.3.2“壳资源”价值扭曲市场，退市风险揭示滞后

　　在IPO核准制时期，上市资格具有极高价值。这使得像恒立实业这样主业空心化的公司，其“壳价值”远高于其内在价值，吸引了大量投机资金和重组方。市场对这类公司的退市风险定价严重扭曲，退市制度的实际威慑力被“壳价值”预期所削弱。旧的规则下，暂停上市的设置本意是给公司缓冲期，但在恒立实业等案例中，这反而成为市场炒作“恢复上市”预期的窗口期，积累了更大的风险。暂停期间，公司基本面通常难有实质性改善，但股价可能因预期被爆炒，最终恢复上市后很快再次陷入困境或最终退市，导致风险在更广泛的投资者群体中爆发。

　　4市场警示：矛盾背后的系统性风险

　　4.1退市制度刚性执行的连锁反应

　　4.1.1新规加速市场出清

　　2025年退市新规实施后，A股市场退市效率显著提升，恒立实业因未按时披露2024年年报触发规范类退市条款。新规通过财务类（如营收低于3亿元）、交易类（如股价连续20日低于1元）、规范类（如未按时披露年报）及重大违法类（如财务造假）四类指标，构建了立体化退市体系。从2023年(45家）、2024年(52家）以及2025年(23家）退市公司数据来看，2024年证监会发布的《关于严格执行退市制度的意见》推动市场从“规模扩张”转向“质量提升”。

　　4.1.2刚性标准下的“保壳”失效

　　这一事件标志着在注册制下，市场的优胜劣汰机制正在充分发挥作用。那些无法适应市场竞争、缺乏核心竞争力和持续盈利能力的“壳公司”，其生存空间正被不断压缩。恒立实业案例凸显退市制度刚性对“保壳”行为的遏制。尽管恒立实业采取了多种措施试图留在资本市场，但其核心业务盈利能力薄弱及财务状况不佳的问题难以掩盖。面对严格的退市标准，上市公司的“保壳”战略必须建立在实质性的业务改善和规范运作的基础之上，仅仅依靠形式上的财务调整或其他手段已难以规避退市风险。

　　4.2中小会计所风险暴露与市场信任危机

　　4.2.1执业质量缺陷集中爆发

　　恒立实业审计机构旭泰所暴露中小会计所结构性风险。恒立实业诉旭泰所因人员配备不足(5名现场审计人员无注册会计师资格）、审计程序违规（如未按规定时间出具报告）、质量控制失效（审计报告被恒立实业指控“错误百出”），导致恒立实业年报“难产”。深圳堂堂更是在2025年5月出具核查报告推翻了永拓所2023年的审计报告，而深圳堂堂也曾因协助ST新亿规避退市被重罚，还被证监会爆出和ST新亿签订承诺审计意见的“抽屉合同”历史，这充分反映出中小所整体执业质量存在较大问题。

　　4.2.2行业生态的“马太效应”

　　中国证监会2024年对2 362家会计师事务所进行检查，处罚231家事务所和514名注册会计师。181家会计师事务所被没收违法所得及罚款共计1 828.12万元；7名注册会计师被吊销注册会计师证书，13名注册会计师被罚款共计24万元。退市新规下，审计机构需对上市公司财务数据的真实性、完整性承担更高责任，否则将面临法律诉讼和监管处罚。而头部所凭借规模、品牌和专业优势，不断扩大市场份额，形成强者愈强的局面，而中小所因执业能力不足，逐渐被排挤出审计市场。这种“马太效应”使审计市场资源进一步向头部所集中，中小所的生存空间不断被压缩。

　　4.3投资者保护缺位与维权困境

　　4.3.1司法救济的局限性

　　2024年退市公司涉诉案件呈现集中爆发态势，因系统性财务造假、信息披露重大遗漏等行为退市必然会引发投资者索赔潮。尽管《证券法》确立的特别代

　　表人诉讼制度为投资者维权开辟了制度通道，但司法实践暴露出三大结构性矛盾：一是集体诉讼启动门槛高，需满足50名适格投资者前置条件；二是诉讼成本收益倒挂，平均诉讼周期长，投资者实际获赔金额远低于诉求额；三是退市公司偿债能力严重虚化，恒立实业极具典型性—其三季度末账面货币资金仅余0.7亿元，而负债总额高达3.1亿元，资产负债率攀升至63.93%,实际偿付能力有限。

　　4.3.2风险预警机制形同虚设

　　公司未在法定期限(2025年4月30日）披露2024年年报，首次触发证监会立案；仅一个月后，又因年报财务数据涉嫌虚假披露再遭二次立案。公司指责审计流程违规，而监管调查发现公司未提供完整财务资料，且董事长拒绝审议已出具的审计报告。这种相互推诿导致投资者无法获取真实经营信息。尽管公司多次被标记为∗ST,但退市风险警示反而引发投机炒作。退市整理期前股价被非理性推高，导致更多散户卷入。交易所虽采取问询、停牌等措施，但对利用“保壳预期”操纵市场的打击力度不足，未能阻断风险传导。中小投资者对退市规则认知不足，误信“壳价值”重组预期。

　　5治理路径：基于矛盾化解的制度优化

　　5.1上市公司：合规治理与主业创新双轮驱动

　　有效的公司治理和内部控制是上市公司稳健发展的基石。上市公司应完善股东大会、董事会、监事会等治理结构，明确各机构的职责与权限，形成有效的制衡机制。同时，建立健全内部控制制度，加强对关联交易、资金占用等关键环节的管控，防范内部道德风险和经营风险，保障公司的合法权益和股东的利益。

　　加强内部审计监督，确保财务信息真实、准确、完整。同时，严格按照监管要求及时、充分披露公司重大事项、财务状况等信息，避免因信息披露问题引发退市风险。有效的公司治理和内部控制是上市公司稳健发展的基石。

　　上市公司应结合市场需求和行业发展趋势，积极探索新的业务模式与商业模式创新，加大技术研发投入，提升产品或服务的技术含量与附加值，重视人才队伍建设，吸引和培养一批具有创新精神和专业能力的高素质人才。建立完善的创新激励机制，鼓励员工积极投身于技术研发、业务创新和管理改进中，对创新成果给予及时的奖励与认可，充分激发员工的创新积极性和创造力，为企业的创新发展提供强大的人才支持和动力源泉。

　　5.2审计机构：能力建设与风险防控并重

　　审计机构应强化审计业务承接环节的风险评估。在承接审计业务之前，应对被审计单位的业务性质、经营规模、行业现状及发展前景等进行深入调研。审计机构要客观评估自身是否具备足够的专业人员、技术能力和时间资源来完成审计任务。根据审计项目的复杂程度、风险水平和工作量，合理定价并配置相应的审计资源，避免因收费过低而压缩审计时间和人力资源，导致审计质量下降。

　　审计机构应依据风险评估结果，制定全面、具体且具有针对性的审计计划，明确审计目标、范围、重点、时间安排及人员分工等。审计计划应具有可操作性和灵活性，充分考虑审计工作的各个环节和可能遇到的问题，为每个阶段的工作设定合理的时间节点，确保审计工作按时完成，避免因时间安排不当导致审计报告延迟出具，给客户和自身带来风险。审计过程中，审计人员应及时与客户进行沟通，了解客户的需求和关注点，同时向客户反馈审计工作的进展情况和发现的问题，避免因信息不对称而产生误解或纠纷。

　　5.3监管层：精准施策与全链条保护

　　交易所可以利用大数据对∗ST公司进行行为分析（如频繁更换审计机构、突击交易、高管异常减持），生成“保壳风险指数”并向市场公示，对∗ST公司实施“散户保护性限购”。当公司与审计机构出现重大分歧，由证监会指定第三方专业机构进行48小时快速复核，复核结果作为监管行动依据，阻断公司利用审计僵局拖延信息披露。对审计机构实行“风险项目终身追责”，律师、评估机构对重组文件承担“签字即担责”义务，虚假评估需连带赔偿。

　　为有效打通投资者维权的“最后一公里”，亟须构建多维度、强保障的事后救济体系。首先，设立可持续运作的“退市责任储备金”制度。该储备金来源应多元化且具有惩戒补偿性质，具体包括：按比例（例如20%)提取IPO审核费用；对上市公司实行差异化年费制度，对高风险（如∗ST)公司征收数倍（如3倍）于普通公司的年费；以及将财务造假案件的全部罚没款项全额注入。储备金的核心用途在于对符合特定条件（如持股量低于1万股且交易金额小于50万元）的中小散户实施先行赔付，为其提供及时、基础的经济补偿。其次，建立事前财产保全机制，在针对上市公司立案调查启动时，即同步冻结相关董事、监事及高级管理人员近3年内的薪酬及股权激励收益，预先锁定这部分资金作为未来投资者赔偿的储备来源。这两项措施相互支撑，共同构成覆盖资金保障与源头追责的救济网络，旨在切实解决投资者维权成本高、获赔难的核心痛点。

　　6结语

　　恒立实业事件不仅是单一企业的退市危机，更是A股市场化、法治化进程的缩影。其后续司法判决、退市流程及投资者索赔进展，将成为检验市场规则执行与责任划分的重要观察窗口。但研究仍有不足之处，聚焦主板退市案例，未纳入科创板差异化退市实践，削弱了对注册制下多元退市机制的普适性分析；未探讨跨境审计监管冲突，缺乏对国际协调治理路径的考察。未来研究可沿在退市常态化背景下，系统比较不同板块退市标准的适配性，构建注册制改革与退市机制改革的联动分析框架进行深化，通过多维度的拓展研究，进一步丰富资本市场退市制度的理论体系与实践指导价值。

参考文献

　　[1]王跃堂，马靓，沈小燕.退市新规提高了审计收费吗？[J].审计研究，2024(5):75-88.

　　[2]徐欢欢.退市新规下东方金钰公司重大错报风险识别与应对研究[J].现代营销（下旬刊），2024(3):34-36.

　　[3]刘默涵.我国强制退市制度下的中小投资者权益保护问题研究[D].上海：华东政法大学，2023.

　　[4]沈子华，杜娟.上市公司强制退市后的投资者权益保护[J].长春大学学报，2022(5):75-78.

　　[5]张新民.从辅仁药业退市看审计意见的风险信息含量[J].会计之友，2024(10):2-8.

　　[6]庄灵辉，卢志坤.再收“非标”审计意见∗ST工智或将退市[N].中国经营报，2025-05-10.