摘要：2021年以来房企频繁出现不同程度的“暴雷”情况，其中广东房企出险数量较多及影响较为广泛。文章总结了全国及广东上市房企的资金链情况、出险情况，民营房企的资金风险情况有所恶化。根据对22家广东上市房企财务报表数据的分析，总体来看房企盈利能力下降，“造血能力”不足，短期债务规模较大，其中民营房企财务情况快速恶化，抗风险能力较差，导致出现“暴雷”情况。建议下一步尽快推动房企债务风险出清，推动房地产项目保交付，降低房地产行业外溢风险，以尽快化解房地产企业债务风险。

　　关键词：房地产企业；债务风险；风险化解；政策优化

　　2021年下半年以来，房地产市场销量断崖式下跌，大量企业各类现金流大幅收缩，出现资金链断裂的情况。2021年至今，有30家全国主流、较大型的房地产企业在多方面出现不同程度的“暴雷”表现，其中广东已出现债务危机（债务违约或展期）的企业有10家，分别为中国恒大、龙光集团、雅居乐、奥园集团、富力集团、佳兆业集团、合景泰富集团、海伦堡、时代中国、花样年，10家出险房企在全国范围内的商品房销售额14721亿元，2022年降至3078亿元。目前，“暴雷”企业风险已蔓延至全行业，导致土拍市场疲软、项目交付逾期、市场预期转弱、上下游企业经营受阻，对房地产行业带来明显负面影响。分析房地产企业风险产生根源，提出对策建议，可对防范化解房地产市场风险提供一定参考。

　　一、房地产资金企业风险基本情况

　　（一）房企资金链风险：民营房企资金链有所恶化

　　从总部在粤的企业情况来看，2023年上半年100家上市房企中，广东房企共25家，绿档企业10家、黄档企业4家、橙档企业2家、红档企业9家。其中绿档企业主要为万科、保利、招商、中华、华润、越秀地产、深圳控股、华发等央国企，以及资金实力较为雄厚的金地、美的等民营企业；黄档、橙档主要为经营情况不良的央国企，如大悦城、华侨城、天健集团等，以及债务压力较为突出的雅居乐、合生创展、碧桂园等民营企业。而9个重点企业均为经营情况相对恶化的民营企业，含富力、佳兆业、时代、合景泰富、龙光、中洲、格力、恒大及奥园。2023年上半年25家广东房企平均净负债率为118%，剔除预收款后的资产负债率为75%，现金短债比0.98，均较2022年平均情况有所恶化。其中作为央企的中粮大悦城从绿档降至黄档，剔除预收款的资产负债率一项指标有所恶化；碧桂园从绿档降至橙档，剔除预收款的资产负债率、现金短债比两项指标有所恶化。

　　（二）房企实质性出险情况：10家广东房企实质性出险

　　2020年至2023年，全国共有80家房地产企业公开市场债券出现了债务违约，境内债违约46家，境外债违约36家，境内境外均违约4家。广东省内7家房地产开发企业出现了公开市场债务违约，境外违约6家，分别为花样年、佳兆业、合景泰富、时代中国、中国奥园、海伦堡，境内境外均违约的1家，为恒大地产。根据已披露的信息情况，恒大地产境内债违约金额占全国违约房企的12%，违约日债券余额占全国违约房企的12.5%。境外债违约的7家广东房地产开发企业违约日债券余额占全国违约房企的比重为36.7%。另外，在此期间，广东省10家房企进行了境内债券展期，包括恒大、龙光、富力、奥园、时代、花样年、益田、碧桂园、佳兆、方圆。10家房企展期的境内债债务余额2425.3亿元，占全国展期房企的63.6%；逾期本金1011.7亿元，占全国展期房企的52.9%。其中恒大展期的境内债余额1539亿元，龙光261.8亿元，富力、奥园、时代超过100亿。

　　二、房地产资金企业风险产生根源

　　（一）房企盈利能力下降，“三高”企业风险首先爆发

　　在过去房地产行业快速发展的阶段中，房企在房地产金融弱监管、项目去化快、房价持续较快上涨等因素叠加刺激下，普遍采取“高负债、高杠杆、高周转”的开发模式快速获取土地和金融资源，做大企业规模。房地产市场下行以来，无论是央国企还是民营企业，其净资产收益率（ROE）均处于下行趋势。从22家上市粤系房企数据来看，央国企净资产收益率一直较为稳健，过去房地产快速发展时期低于民企水平，但进入市场下行周期后总体仍保持正向水平，仅大悦城一家央企于2020年起步入负向区间；未出险的民营企业中，美的置业、金地集团、合生创展集团三家企业仍维持正收益率，但2023年也接近负数，敏捷控股在2020年、雅居乐集团在2022年净资产收益率已转负；而已出险的民营企业，其净资产收益率均在2021年开始转负，佳兆业、花样年、富力集团首当其冲，于2021年净资产收益率快速大幅下降，时代控股、合景泰富、龙光集团则于2022年净资产收益率转负，且下降幅度高于未出险民企，而碧桂园也在2022年净资产收益率进入负区间，为-3.01%，2023年达到-27.28%。因此，从企业净资产负债率情况可以看出，市场下行后，部分“三高”模式房企经营情况恶化，盈利能力下降，其债务风险首先爆发。

　　（二）房企“造血”能力不足，以高额融资维持运营

　　房企现金流枯竭为本轮房地产企业风险爆发的重要原因之一。当市场进入下行周期，商品房销售不畅，企业销售回款收缩，经营性现金流受到影响，同时由于经营情况恶化，金融机构对房企风险偏好下调，新增融资收紧，企业融资性现金流收缩，导致整体“造血”能力下降。在经营性现金流方面，过去10年间，粤系央国企经营性现金流总体较为稳健，平均水平整体为正，2023年平均为207.7亿元；粤系民营房企经营性现金流整体波动较大，其中恒大、富力、佳兆业、时代、花样年等企业多年经营性现金流均为负，2023年未出险民企经营性现金流平均为31.2亿元，已出险民企经营性现金流为10.9亿元，整体上民营房企经营性现金流相对较小，在债务偿还方面压力较大。在融资性现金流方面，部分房地产开发企业在过去市场繁荣时期曾大幅借债进行规模扩张，形成不健康的现金流结构，导致风险积累。粤系已暴雷房企，包括中国恒大、中国奥园、富力地产、佳兆业集团、合景泰富、时代中国等也在2013-2019年期间存在经营性现金流为负、融资性现金流规模庞大的情况，长期以来高负债、高杠杆维持企业运营，依赖市场整体回暖实现盈利，但其在房地产项目开发经营创收方面较其他企业未有出色表现，因此在后期也逐步“暴雷”。

　　（三）房企短期债务规模较大，债务结构不健康

　　2015年以来，在房地产市场高速发展的周期，大量粤系房企通过大规模融资，“高负债、高杠杆、高周转”做大企业规模，累积大量短期流动负债，其中恒大集团流动负债于2017年达到了1万亿，2021年超过2.5万亿，碧桂园、万科两家企业流动负债规模最高也超过1万亿。虽然2021年以来，各类房企均持续推动降低负债，如万科的流动负债从2021年的1.3万亿降至2023年的0.9万亿，碧桂园的流动负债从2020年的1.5万亿降至1.2万亿，但目前房企将负债速度慢于市场下行速度，2023年以来新房销售形势急剧恶化，房价地价下降导致土地储备贬值，导致碧桂园于2023年10月出现实质性违约，万科也出现风险舆情事件。从债务结构情况来看，已出险民营房企流动债务比例相对较高，短期债务偿还压力大于未出险民营房企及央国企，已出险民企尝试在2017—2020年期间通过增大应付账款及应付票据规模的方式降低有息负债规模，缓解流动债务中有息债务的偿还压力，但在企业出现暴雷后企业信用恶化，上下游企业要求按时支付工程款及兑付商票，在预售资金监管加强的情况下，出险房企的应付账款及应付票据比例开始下降，回归至平均水平，但其在有息负债偿还方面仍然有较大压力。

　　三、房地产企业资金风险化解对策

　　（一）推动房企债务风险出清

　　现阶段房地产开发企业资金风险主要为债务违约，当房企出险债务违约相关舆情，金融机构为了规避风险将收紧融资规模，购房者对企业项目交付存在质疑也会降低其购房意愿，这将使得企业资金链问题进一步恶化，加大化解房地产企业风险的难度。因此，房地产企业要想化解风险，首要任务为推动房企债务风险出清。在降低房企风险过程中，企业应担起主要责任，积极应对，保障企业信用及名誉。

　　一是未违约企业应积极降低资产负债率，通过股东自筹资金、处置资产、变卖股权、增资扩股、房地产项目降价出售等方式筹集资金尽快偿还利息及即将到期债务。对于未及时支付的工程款，应积极进行“以房抵债”、利用额度内预售资金进行支付，避免施工单位因未收到工程款导致在建项目停工烂尾。

　　二是已违约企业应积极推动债务处置，已违约房企处于较为危险的状态，需尽快推动债务违约处置，包括债务展期、现金偿还、实物偿还、债转股、股权重组、处置抵押物、债权转让等方式，一方面减小债务整体规模，另一方面推动债务延后偿还，推动企业维持正常运转状态，支持企业穿越市场下行周期，免于走向破产清算，保障在建项目持续推动交付，减轻企业债务违约对房地产市场及经济发展的影响。

　　三是资不抵债企业可考虑进行破产重整。对于债务规模过大的大型房企，或资产规模较小的中小企业，可考虑进行破产重整，推动有资金实力的央国企作为投资人，消除破产企业所属资产的法律瑕疵，实现目标资产控制权转移的目的，最大程度保障破产企业的资产价值，妥善平衡法院、管理人、债权人、企业实控人等主体的诉求。

　　（二）推动房地产项目保交付

　　出险企业在建在售项目按时交付是达到房企预期、恢复企业信用的重要举措。对于出险房地产的房地产开发项目，一是建议通过地方人民法院保护性查封或将未售部分整体转让至地方国有企业等方式，对项目预售监管资金及未售资产进行保护，由原项目公司开展后续建设销售，保障项目正常运转。二是对于未售、未建货值充裕的项目，建议可与建设单位协商，由建设单位出资推进后续建设，后续以房抵工程款，推动项目复工。三是建议由集团公司盘活其他资金盈余的项目资金，转移至建设资金不足的项目，平衡该项目的资金缺口，推动项目继续建设。四是由央国企收购出险房企优质项目，注资推动项目继续开发建设，按期支付项目工程款，修复项目销售预期。五是建议由资产管理公司AMC盘活房企在建在售项目，委托信托公司转化为财产权信托项目，推动金融机构再次注资，并保证资金“后进先出”，AMC后续引入代建公司，委托代建公司负责出险项目的后续建设，保障项目交付。六是在府院联动的支持下推动保交楼，出现房地产项目本身未能实现自平衡的情况时，建议地方政府提供预售资金跨项目调配、规划指标调整、税费减免返还、引入优质教育医疗资源等政策支持，地方人民法院明确增量资金后进先出、享有优先受偿的权利，资产管理公司利用共益债、收购工程款等手段对项目进行盘活。

　　（三）降低房地产行业外溢风险

　　本轮房地产企业出险对上下游行业、金融领域、地方财税都带来较大负面影响，上下游行业因工程款项无法收回被拖累，金融领域因企业债务违约产生坏账，地方财税因土地出让受阻收缩。因此，应降低房地产行业的外溢风险，减少房地产企业出险对其他领域的影响。

　　一是对于上下游企业，及时通过资产商票转让、以资抵债、诉讼等方式尽可能降低损失，回收工程款项。建材企业可积极在双碳政策支持下，开展建筑涂装、节能保温、建筑防水等新材料、新技术、新工艺的研发。施工企业可积极延伸产业链至装配式建筑。家居家装企业可开发智能、绿色、健康的装修家居产品。

　　二是对于金融机构，建议积极配合各级政府开展房地产企业风险化解工作，支持未出险房企开展新增贷款、债券发行、增资扩股等新增融资行为，协助出险房企推动债券展期、债务重组等风险化解行为，降低房企存量债务利息负担、稳妥缓释房地产债务风险，防止债务风险传导演化为经济金融风险。

　　三是对于地方政府，建议积极盘活出险企业存量在建项目及地块，用于建设配售型保障性住房及保障性租赁住房。积极推动闲置地块回收再出让，减少存量住宅用地库存。支持存量商服用地转化为住宅用地，或用于支持国家鼓励的产业发展建设。

        参考文献：

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　　［2］戴辉．房地产企业“去杠杆”策略及其财务风险研究——以万科为例［J］．国际商务财会，2024（1）：88-93.

　　［3］吴鑫彦．建筑企业资金安全风险及管控措施探究［J］．西部财会，2023（12）：36-38.